《基金经(jīng)理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现(xiàn)财(cái)富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信基金首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基(jī)金(jīn)经理(lǐ)

　　我们上期对市场的(de)整(zhěng)体(tǐ)观(guān)点(diǎn)是(shì)大概率市场处于(yú)“战略(lüè)僵持阶(jiē)段(duàn)的乱(luàn)战”，5月交易机会可(kě)能(néng)更均(jūn)衡、但也更脆(cuì)弱，当前可能是(shì)一个(gè)布局(jú)的好阶(jiē)段(duàn)，而未必(bì)会是收(shōu)获(huò)的(de)阶段(duàn)，投(tóu)资者需要多(duō)一点(diǎn)耐心。市场可能(néng)继续对一季(jì)报定价，短期(qī)市场(chǎng)的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点。同(tóng)时我们也提醒大家，虽然我们看好(hǎo)TMT和中特估(gū)全年(nián)的投资(zī)机会，但是短期游戏(xì)传媒(méi)和中特估(gū)与其(qí)他板(bǎn)块分化较为极致，也是不争(zhēng)的事实，提醒(xǐng)大家这两个板块短期可能的风(fēng)险(xiǎn)。

　　一、市(shì)场的表现：继(jì)续定(dìng)价国内(nèi)经(jīng)济(jì)疲弱修复

　　过去的一周(zhōu)，市(shì)场的演绎跟我们的观点大(dà)致符合：周一中特估(gū)上涨之后连续(xù)回调，一季报业绩(jì)尚可、同(tóng)时前期又(yòu)没有定价充分的火电、纺织服装(zhuāng)、新能源和家(jiā)电等有一定的超(chāo)额收(shōu)益(yì)，但(dàn)是(shì)反弹也相(xiāng)对脆(cuì)弱(ruò)。国内外公布的部分经济金融(róng)数据传递的信息都没有明确的方向性，股市和(hé)债市依然(rán)定(dìng)价国内经(jīng)济疲弱(ruò)的复苏(sū)力度(dù)，没有(yǒu)在我(wǒ)们上一次对市场的判(pàn)断上(shàng)提供明显的增量信息。

　　上周申万(wàn)31个行(xíng)业(yè)中有7个行业出现上涨，24个行业(yè)出(chū)现下跌(diē)。分行业看，公用事业(yè)、煤炭、汽车等(děng)行业表现较好，周(zhō侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类u)涨(zhǎng)跌幅分别(bié)为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装(zhuāng)饰(shì)、传媒、有色金属(shǔ)等行业表现较差，周涨(zhǎng)跌幅(fú)分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值(zhí)来看，社会(huì)服(fú)务、商贸零售、美容护理等行业处于(yú)历史高(gāo)位估(gū)值(zhí)区(qū)间，市盈率分(fēn)位数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设备、煤炭等行(xíng)业处于历(lì)史低(dī)位估(gū)值区间，市盈(yíng)率分位(wèi)数分(fēn)别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周(zhōu)变化来看，环保、公用(yòng)事业(yè)、汽车等行业(yè)位于(yú)前列，市盈率(lǜ)分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰(shì)，食品(pǐn)饮料，传媒等(děng)行业稍显落后，市盈率分位数分别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易情绪(xù)来看，纵向（时(shí)序上）拥(yōng)挤度观察(chá)，银行、交(jiāo)通运输、非银金融等行业换手率位于一(yī)年内高点，换手率分位(wèi)数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、美容护理(lǐ)、食品饮(yǐn)料等行(xíng)业换手率位于(yú)一(yī)年内(nèi)低点，换手率(lǜ)分位数分(fēn)别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业间）拥挤度观察(chá)，银行、非银金融、传媒等行业(yè)成交额占比位于一年内(nèi)高(gāo)点，成交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、基础化工、综合等行业成(chéng)交额占比位于一年(nián)内低点，成交额占比分(fēn)位数均为1.9%。

　　二、脆(cuì)弱、均(jūn)衡市(shì)场(chǎng)的进一步(bù)验(yàn)证：宏(hóng)观依据(jù)

　　对市(shì)场的定(dìng)性是(shì)下(xià)一步决策的依据，从宏(hóng)观(guān)证据来(lái)看，市场是(shì)脆弱而均衡(héng)的：

　　第一(yī)，出口侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类trong>不弱(ruò)，趋势变弱，进口验证乏力的外(wài)需。

　　中(zhōng)国4月出口同比上升(shēng)8.5%，3月为同(tóng)比上升(shēng)14.8%；4月进口同(tóng)比下跌(diē)7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元(yuán)，3月为881.9亿美元。出口预测可能是打脸市场(chǎng)预期次数(shù)最多的指标之(zhī)一，正如每年大(dà)家对出口进行展望一样(yàng)，今年年(nián)初(chū)的出口确实又(yòu)再(zài)次超出大家(jiā)的预期。今年出口(kǒu)的变化，需要我们审(shěn)视(shì)、理解出口的(de)中期逻辑变(biàn)化：中国的国家战略(lüè)在清晰地知道欧美日(rì)韩(hán)的战略意图之后，在过去(qù)几年做了很多的应对(duì)和部署，东盟、一带一路、上合(hé)和广大(dà)发展中国家逐渐被(bèi)更充分地融入(rù)到中国经济圈，成为(wèi)外需和中(zhōng)国全球战略的重要一(yī)环，也需要(yào)成(chéng)为(wèi)我们日后分析(xī)中的重点之(zhī)一。

　　分(fēn)析(xī)完中期的逻(luó)辑变化，再回到短期(qī)的现实。4月的(de)出口肯定是不弱的(de)，不(bù)过趋势在(zài)走(zǒu)弱，考(kǎo)虑到(dào)全球经济和金融系统在过去一段时间的风险暴露逐(zhú)渐增加，再结合越南、韩国(guó)这些重(zhòng)要出口国家(jiā)近期的数据走势，出口(kǒu)趋(qū)势(shì)是在走弱的(de)，如果全球经济动能走弱(ruò)，一(yī)带一路和东(dōng)盟可能(néng)也无(wú)法(fǎ)单独(dú)把(bǎ)侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类中(zhōng)国(guó)出(chū)口稳住。与此同时，进口继续走弱，在经(jīng)历(lì)了年初复苏(sū)短暂的斜率走(zǒu)陡之后(hòu)，经济的(de)复苏斜率(lǜ)明显(xiǎn)趋于平缓，国内外新的(de)政策变化又还(hái)没有看到，当(dāng)前市场(chǎng)大逻辑(jí)是相对缺(quē)乏的(de)，这是我们觉得市场脆弱而均衡(héng)的重要(yào)原(yuán)因。

　　第二，社融信贷一季度(dù)加速放量后逐渐回归正常，居民加杠(gāng)杆意(yì)愿(yuàn)弱。

　　4月新增人(rén)民(mín)币贷款0.72万亿(yì)，去年同期0.65万(wàn)亿；新增社融1.22万亿，去(qù)年同期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来看，因为(wèi)2022年4月本(běn)身就是(shì)社(shè)融信(xìn)贷比(bǐ)较弱的一个月，所以今年4月的社(shè)融信贷看上去(qù)比去年多，但(dàn)实际上是(shì)比较弱(ruò)的，比疫情前(qián)的2019、2018年4月社融都要弱。就今年(nián)的节奏(zòu)来(lái)看，一季度社融信贷提(tí)前发力，所以(yǐ)投放巨大，4月份慢慢(màn)回归正(zhèng)常乃至略偏(piān)弱的状态。

　　居民的中长贷在经历(lì)了积压(yā)需求暂时释放之后，再度(dù)回归(guī)比较弱的态势，居民(mín)中长(zhǎng)贷同比比(bǐ)去年萎缩1156亿，这(zhè)意味着居民可能非但(dàn)没有明显增(zēng)加房贷的意愿，反而(ér)在加(jiā)大还贷的量，这与前(qián)段时(shí)间新闻报道的居民提前还房贷现象增加的情(qíng)况一致(zhì)。另外，根(gēn)据不完全统计的4月(yuè)部分银行(xíng)的理(lǐ)财规模变化，银行理财(cái)出现了明显(xiǎn)的(de)回(huí)流，但在权益市场(chǎng)上资(zī)金回流(liú)并不明显(xiǎn)，因(yīn)此(cǐ)极有可能流到(dào)了低(dī)风险低波动(dòng)的相(xiāng)关产品上(shàng)。这说明无论(lùn)是(shì)对实物投资(zī)还是金融投资，居民部(bù)门的风(fēng)险偏好仍有待修复。因此，随(suí)着居民部门购房欲望下降之后，整个金融部门其(qí)实并不缺钱，但(dàn)大(dà)家(jiā)都在等(děng)待权(quán)益(yì)市场系统(tǒng)性风险偏(piān)好抬升的一个明(míng)确的(de)政(zhèng)策或(huò)者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏(sū)下低通胀，反映的(de)是(shì)内生动力偏弱的预(yù)期

　　中国4月CPI同比上(shàng)涨0.1%，预期上涨(zhǎng)0.4%，前值(zhí)上(shàng)涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期(qī)下降3.3%，前值(zhí)下降2.5%，通(tōng)胀(zhàng)维(wéi)持(chí)低位(wèi)，这(zhè)反映的是国(guó)内修复动力偏(piān)弱，而(ér)供应(yīng)总(zǒng)体充足，进而(ér)价格维持低迷。我们也判断在弱修(xiū)复之下，低通胀(zhàng)的特(tè)质有望延(yán)续。

　　结构上看，食品价格(gé)继续回落(luò)。4月CPI食品(pǐn)价格同比上(shàng)涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降(jiàng)1%，前值下降1.4%，由于天气(qì)转(zhuǎn)暖，鲜(xiān)菜(cài)上市量增加，鲜菜价格同环比大幅(fú)下降(jiàng)，环比(bǐ)下降6.1%，同比下降13.5%，存(cún)栏量也相(xiāng)对充(chōng)裕，猪肉价格(gé)环比继续下跌3.8%，降(jiàng)幅有所(suǒ)收窄。核(hé)心(xīn)CPI同比上涨0.7%，涨幅(fú)与上月持平，环比上涨(zhǎng)0.1%。从大类分项来看(kàn)，食品烟酒、生活用品及(jí)服务、交通和通信同比涨幅回(huí)落；衣着、居住、教(jiào)育文化和(hé)娱乐涨幅(fú)较上(shàng)月有所扩大；医(yī)疗保健(jiàn)持(chí)平(píng)，这反映的是普通消费品的需求修复较弱，而高(gāo)端、偏服(fú)务(wù)项的消费需求(qiú)率先(xiān)修复。

　　PPI同比继续(xù)大幅回落(luò)，主要受(shòu)上年同期基数较高影响，同时全球库(kù)存周期去化，制造业偏(piān)弱。生(shēng)产资料价格同比(bǐ)下降4.7%，环比(bǐ)下降0.6%，继(jì)续回落；生活资料(liào)同(tóng)比上涨0.4%，环比下降0.3%，均(jūn)较(jiào)弱。分行业(yè)来看，上游和(hé)中游煤炭开采(cǎi)、石(shí)油(yóu)和天然气开采、黑色(sè)金属采矿(kuàng)、石油、煤(méi)炭及其他(tā)燃料加(jiā)工、黑色金属冶炼(liàn)和压延加工业均有(yǒu)较大拖累，电力、热力(lì)的生产和供应业、纺织服装服(fú)饰业，非金属矿采选业(yè)同比(bǐ)上涨。

　　通胀连续两个(gè)月处在低位，我们(men)认(rèn)为这(zhè)反映的(de)是(shì)内(nèi)生修复动力较弱(ruò)。季节(jié)性因素以(yǐ)及(jí)产(chǎn)业周期带来的(de)食品价格(gé)下跌和(hé)生产资料价格下(xià)跌(diē)，带动(dòng)CPI同比(bǐ)放缓、PPI大幅回落。随(suí)着下(xià)半年(nián)基数下(xià)降，经济逐(zhú)步修复，通(tōng)胀有望(wàng)回升，但(dàn)我们认为通(tōng)胀(zhàng)短期内也较难(nán)回(huí)到1%水平之上，投资均不需要(yào)过度(dù)考虑(lǜ)“通缩”和“通胀”问题(tí)。短期来看，物(wù)价回落(luò)有助于企(qǐ)业刚性成本下降，修(xiū)复盈利能力，关注通胀的(de)修复更多反(fǎn)映(yìng)的是(shì)需求修复的幅度(dù)。

　　三、下一(yī)步的策略：反弹(dàn)概(gài)率大，要保持交易的灵(líng)活性

　　从(cóng)上述基本面的分析出发，我们仍然维持“市场乱战，均衡且脆弱的交易机会”的(de)判断(duàn)。从(cóng)技术面(miàn)看，当前(qián)权(quán)益市场的买入理由是大盘指数再度接近前期低位，这为(wèi)我们提供了(le)布局机会，交(jiāo)易(yì)的反弹概(gài)率在加大。从策(cè)略角度看，投(tóu)资者需要高(gāo)度重(zhòng)视交易的灵(líng)活性。策略的(de)整体(tǐ)包括趋(qū)势、结(jié)构与节奏(zòu)，反弹带(dài)来的是节奏的变化(huà)，不(bù)是趋势(shì)和结构(gòu)的变化。

　　哪些板块反弹机会较大呢？创金合信基金宏观策略配置团队观察各家分析师对(duì)申万各行业(yè)2023年归(guī)母净利润的预测，可以作为参考。如果让反弹更(gèng)扎实一些，预期业绩变化(huà)是一个相对可靠(kào)的(de)数(shù)据。

　　环比上周来看，市场对公用事业、石油(yóu)石化(huà)、房地产等行业(yè)基本面较(jiào)为乐观，预计2023年(nián)净(jìng)利润分别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农(nóng)林牧(mù)渔、钢铁(tiě)等行业基本面预期有所(suǒ)调整(zhěng)，预计2023年净利润分别变(biàn)化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基金首席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投(tóu)研总(zǒng)部总监，南(nán)开大学经济学博士(shì)，清华大(dà)学管(guǎn)理科(kē)学与工程博(bó)士后。学术研究与教学(xué)以及宏(hóng)观经济走(zǒu)势、金融产品分析等(děng)实务领域经(jīng)验丰富(fù)、成果卓著(zhù)。从(cóng)业23年(nián)以来，一直致力(lì)于在周期波动的框(kuāng)架内运用(yòng)财政的(de)视角解(jiě)构(gòu)宏(hóng)观(guān)经济(jì)的运行，将中国经济看作一(yī)份(fèn)资产(chǎn)，通过资本(běn)资产定价的方式(shì)来确定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗(luó)水星博士，创金合信基金经(jīng)理、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)。此前履职(zhí)博时(shí)基金，负责宏观(guān)策略、宏观政策(cè)、大类(lèi)资(zī)产配(pèi)置与择时研究(jiū)。武汉(hàn)大学学士，上海财(cái)经大学(xué)经(jīng)济学硕(shuò)士、博士(shì)，中(zhōng)国(guó)社(shè)科院经济(jì)学博士后，学术(shù)论文多发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类